パーツの合計-SOTP評価| 分析（ケーススタディ）

EV / EBITの倍数でソフトウェアセグメントを評価

SOTP評価（部品の合計）とは何ですか？

部品の合計（SOTP）は、会社の各子会社またはその事業セグメントを個別に評価し、それらをすべて合計して会社の合計値を算出する会社の評価方法です。

ほとんどの大企業は複数の事業を営んでいます。多角化された企業を評価するには、事業ごとに、また本社に対して個別の評価が必要です。会社を部品ごとに評価し、それらを合計するこの方法は、SOTPまたはその完全な形式の部品評価の合計として知られており、株式市場のアナリストや企業自身が実際に使用しています。（シンプル:-)）

部品評価の合計（SOTP）の簡略化 

以下の事業セグメントを運営する大企業（ティッカーMOJO）の例を用いて、部品の合計の評価を理解しましょう。

MOJOCorpのSOTP評価

一般的な評価手法は、相対評価、比較可能取得分析、およびDCF分析です。これらの手法は、MOJOCorpの価値に適用できます。ただし、その前に、以下の質問に答えましょう–

バリューMOJOに割引キャッシュフローアプローチを適用する必要がありますか？

    • はい、できます。ただし、そうすると、評価は技術的に不正確になります。
    • 理由– DCF財務モデリングを使用して、自動車、石油、ガス、ソフトウェア、eコマースなどのセグメントを評価できます。ただし、銀行は通常、相対評価アプローチ（通常は株価純資産倍率）または残余所得法を使用して評価されます。

MOJOの価値に相対評価アプローチを適用する必要がありますか？

    • はい、できます。しかし、すべてのセグメントを評価するには、株価純資産倍率、EV / EBITDA、P / CF、株価純資産倍率、PEG比率などの単一の評価方法が適切だと思いますか？明らかに、これも技術的には正しくありません。
    • 理由– Eコマースセグメントが不採算である場合、すべてのセグメントを評価するために包括的PE倍数を適用することはあまり意味がありません。同様に、銀行は、他の利用可能な倍数よりも株価純資産倍率アプローチを使用して正しく評価されます。

解決策は何ですか？

解決策は、ビジネスのさまざまな部分を個別に評価し、ビジネスのさまざまな部分の価値を一緒に追加することです。これは、部品またはSOTP評価の合計です。

MOJOの場合、部品の合計の評価をどのように適用しますか？

MOJOのようなコングロマリットを評価するために、さまざまな評価ツールを使用して各セグメントを評価できます。

    • 自動車セグメントの評価–自動車セグメントは、EV / EBITDAまたはPE比率を使用して最もよく評価できます。
    • 石油およびガスセグメントの評価–石油およびガス会社の場合、最良のアプローチはEV / EBITDAまたはP / CFまたはEV / boe（EV /石油換算バレル）を使用することです。
    • ソフトウェアセグメントの評価–ソフトウェアセグメントを評価 するためにPEまたはEV / EBITの倍数を使用します 
    • 銀行セグメントの評価– 通常、銀行セクターの評価にはP / BVまたは残余所得法を使用します。
    • Eコマースセグメント– EV /セールスを使用して、Eコマースセグメント（セグメントが収益性がない場合）またはEV /サブスクライバーまたはPEマルチプルを評価します

相対評価の方法論に慣れていない場合は、次の記事を読んで、評価に関する学習を強化することができます–

  • 株式価値と企業評価の方法論
  • 比較可能な企業分析

部品評価の合計（SOTP）の例– ITC

インドに拠点を置く大規模な複合企業であるITCLtdにSOTPを適用してみましょう。ITCは、タバコ、ホテル、板紙および特殊紙、パッケージング、アグリビジネス、パッケージ食品および菓子、情報技術、ブランドアパレル、パーソナルケア、文房具、セーフティマッチ、およびその他のFMCG製品で多様な存在感を示しています。

ITCは、紙巻たばこ、ホテル、板紙、包装、およびアグリエクスポートの従来のビジネスで卓越したマーケットリーダーですが、パッケージ食品および菓子、ブランドアパレル、パーソナルケア、文房具の初期のビジネスでも急速に市場シェアを獲得しています。 。

ITCの各事業は、その種類、進化の状態、活動の基本的な性質が他の事業とは大きく異なるため、アナリストにとっての課題は、それぞれの固有の事業の価値に対応するモデルを作成することにあります。そして、会社全体の価値に到達します。

以下はITCのセグメント詳細です

（ps取得したデータは、2008年から2009年の年次報告書であり、ITC Ltdセグメントの分割の現在のパフォーマンスを反映していません。ITC評価のこのケーススタディは、教育目的でのみ使用する必要があり、いかなる種類の投資アドバイスも解釈しません。 ）

ここで部品の合計–SOTP評価アプローチを適用しましょう

セグメント1-タバコセグメントの評価

紙巻たばこはITCの中核事業であり、主要な収益貢献者です。総収入の65％以上を占めており、利益の68％はこのセグメントのみで生み出されています。

ステップ1-タバコセグメントの主な特徴を理解する
      • たばこ業界におけるITCの独占状態
      • ITCの3.7％のボリューム成長は、過去15％の業界の2倍でした
      • タバコの浸透が少ないことを考慮したより速い成長。

ステップ2–適切なピアグループの選択–インドのピア

      • ゴッドフリーフィリップス：中価格帯で強力なプレーヤー
      • VSTインダストリーズ：市場のローエンド
      • GTC Industries：市場のローエンド

以下のデータは、このセグメントの市場シェアと価値シェアを反映しています。

ステップ3–これらのインドの同業者の比較可能な企業評価分析。

ピアを特定する際の実際的な問題–上記のグラフからわかるように、ITCは紙巻たばこセグメント（ボリュームとバリューシェアの両方）を明確に独占しています。ITCセグメントの評価を、はるかに小規模なピアの評価とどのように比較できますか？これにより、同様のサイズのグローバルピアを探す必要があります。

ステップ4–適切なピアグループの選択–グローバルピア

以下は、紙巻たばこセグメントのグローバルピアとその評価倍率のリストです–

ステップ5–最も適切な評価方法を特定する

ITCシガレットセグメントを評価するための最も適切な評価倍数は、P / EまたはEV / EBITDA倍数です。

セグメント2–ITCホテルのセグメント評価

売上に貢献するのはわずか8％ですが、EBITには約18％貢献しています。

ステップ1-ホテルセグメントの主な特徴

      • 資産集約的で、妊娠期間の長いビジネスがあります。
      • 高いマージン

ステップ2–ホテルセグメントにリストされているピアを特定する

ステップ3–適切な評価倍率を選択する 

ホテルセグメントの評価には、企業価値/部屋、PE、EV / EBITDAなどの複数のアプローチの評価を使用できます。

セグメント3–紙のセグメント評価

紙および包装セグメントは、売上高の5％、ITCのEBITに10％貢献しています。

ステップ1-主な特徴に注意する

      • 製紙業界は資本集約的であり、世界的な循環に陥りがちです。
      • インドの製紙産業は細分化されています
      • ほとんどのインドの製紙工場は小規模です（製紙工場の98％は、理想的な300,000tpaに対して50,000tpa未満の能力を持っています）
      • 大規模な工場は生産量の33％しか占めていません
      • 資産集約的で、妊娠期間の長いビジネス

ステップ2–主要な比較対象を特定する

目に見えるリストされたインドのピアはありません

ステップ3–適切な評価倍率を選択する

      • このセグメントは資産集約型のセグメントであり、表示されているインドのピアが表示されないため、P / BVを優先します
      • グローバルピアの平均に対してP / BVの倍数をベンチマークすることは正しいアプローチかもしれません

セグメント4– FMCG（非タバコ）セグメント

FMCG（非紙巻たばこ）セグメントは売上高の9％を占めています。ただし、このセグメントは不採算であり、EBITマージンは-2％になります。

ステップ1-主要な特性を特定する 

      • 非営利、マイナスの収益

  ステップ2–同じセグメントで動作するリストされた比較対象

ステップ3–適切な評価倍率の選択–

      • EV /セールスまたはP /セールスは会社を評価するために使用できます

セグメント5–農業セグメントの評価

農業部門はITCの売上高の11％を占め、EBITの4％を占めています。

ステップ1-主要な特性を特定する

      • この事業の収益貢献は非常に小さいです（EBIT貢献は4％未満です）

ステップ2–適切なピアを選択する

      • 上場しているピアグループはありません

ステップ3–適切な評価倍率を選択する

      • 農業の倍数は、それが商社であるという事実に基づくべきです
      • この農産物ビジネスを評価するために、10倍のPE倍数を使用する場合があります。

すべてをまとめる–部品の合計–ITCのSOTP評価

以下は、5つのセグメントすべての評価をまとめた表です。ITCの基本的な価値を評価するために、さまざまなシナリオが使用されることに注意してください。のために、例えば。FMCGセグメントの評価にグローバルピア（PE）が使用されている場合、株価への貢献は1株あたり110ルピーです。ただし、グローバルピア（EV / EBITDA）を使用した場合、貢献はRs105 /株になります。

部品の最終評価額は=

Rs110（FMCG-シガレット）+ Rs21（ホテルセグメント）+ Rs25（FMCG –非タバコ）+ Rs15（紙と包装）+ Rs3（農業ビジネス）+ Rs13（1株あたりの現金）=  Rs187 /株。

部品評価の合計– SOTP –ウォーターフォールチャート

ウォーターフォールチャートを使用して分析をクライアントに伝達すると、Sum ofPartsを使用して行われた分析は見事に見えます。以下は、ITCLtdの部品評価額のウォーターフォールチャートです。

ダウンロード–ITCウォーターフォールチャート 

SOTPと多様化割引

多様化割引はコングロマリット割引とも呼ばれ、通常、Sum of thePartsまたはSOTPを使用して会社を評価するときに発生します。これは、複数のビジネスセグメントが評価されており、ビジネスメトリックに関する適切な情報がなく、管理の焦点が不足しているために発生します。

多様化割引は一般的に10％から30％の範囲です。ただし、特定の国では大幅に変更される場合があります。たとえば、インドでは、SOTPに使用される多様化割引は50％にもなる可能性があります。

部品評価の合計の制限

  • パーツの合計またはSOTPは、各セグメントに提供される適切な情報に依存します。ただし、ほとんどのコングロマリットでは、各事業セグメントを評価するのに十分な情報が入手できないことに注意してください。
  • SOTPの下でのセグメント評価は、そのビジネスサイクルの段階によって異なります。この情報は、入手できる情報が限られているため、見つけるのが非常に難しい場合があります。
  • パーツの合計に関するもう1つの問題は、各セグメントがコングロマリットの一部として機能する場合、各セグメントの機能に関連するさまざまな相乗効果とコスト削減があることです。セグメントを個別に評価している間、相乗効果とコストは利用できません。
  • SOTPの評価は、経営陣がセグメントを分割し、それらを別個の会社/ユニットとして運営することを決定した場合にのみ完全に実現できます。ただし、「会社の規模」と経営者の報酬は一般的に密接に関連しており、スピンオフは個人的な利益にはならない可能性があるため、これは不可能になります。

次は何ですか？

何か新しいことを学んだり、SOTP Valuationの投稿を楽しんだりした場合は、以下にコメントを残してください。どう考えているか教えてください。ありがとう、気をつけて。

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